股票 公司估值问题来自实践的挑战 第51页
作者:郭文娟 时间:2020-08-24 10:02 浏览(30)
(4)企业的经营风险相同,营业风险是由企业息税前利润(EBIT)的标准差来衡量,具有相同经营风险的企业所属的风险等级一致;(5)所有投资者对每一个企业未来的息税前利润的期望值及其分布状态具有完全相同的预期;(6)企业只有长期债券和普通股票,不考虑企业增长问题,所有利润全部作为股利分配;(7)直接或间接的破产成本是不存在的;(8)企业可以分成“等价回报”族,同一族中的任一企业发行股票的回报与该族中其

(4)企业的经营风险相同,营业风险是由企业息税前利润(ebit)的标准差来衡量,具有相同经营风险的企业所属的风险等级一致;(5)所有投资者对每一个企业未来的息税前利润的期望值及其分布状态具有完全相同的预期;(6)企业只有长期债券和普通股票,不考虑企业增长问题,所有利润全部作为股利分配;(7)直接或间接的破产成本是不存在的;(8)企业可以分成“等价回报”族,同一族中的任一企业发行股票的回报与该族中其他企业发行股票的回报存在某种比例关系,每一族的不同企业的股票是同质的(homogeneous),即相互完全替代的。

莫迪利安妮和米勒认为,在完善的资本市场均衡中,任一给定族中的每种股票的价格一定等比例于它的期望回报。

或者说,任一给定族的所有股票的单位期望回报是相同的。

设第k族的等比例因子为1/ρk,该族第j个公司每股股票的价格为pj,其期望回报为e(xj),则有:pj=e(xj)/ ρk或:ρk=e(xj)/pj其中,对于第k族所有的企业j,ρk为一常数,它有如下经济学涵义:第一,ρk代表第k族中任一股票的期望回报率;第二,1/ρk是指投资者对第k族中1元价值的期望回报支付的价格;第三,ρk是由第k族中产生的不确定性收益现金流量的期望值的市场资本化率,即用来资本化的风险折现率。

莫迪利安妮和米勒在找到处理不确定收益现金流量资本化的方法之后,引入了债务融资,同时假定所有种类的债券均在单位时间内产生一个不变的收入,债券会像股票一样,均在完善的资本市场中交易。

随之,在完美资本市场假设下,他们提出了著名的mm定理,具体包含以下三个命题:mm定理一:在市场均衡时,企业价值为vj=sj+dj=e(xj)/ ρk。

其中,vj为企业价值,sj为公司普通股的市场价值,dj为公司债务市场价值,e(xj)为公司j的期望收益,ρk为资本化率。

上述公式表明:(1)任何公司的市场价值独立于资本结构之外,即与自身的资本结构无关;(2)公司的资本成本由其风险决定,即由ρk显示的风险等级决定。

根据上述理论和假设,即使短期内两家公司的融资结构不同,但其他方面完全相同的公司的市场价值产生差异,由于套利活动的存在,这种差异会迅速消失。

也就是说,有财务杠杆公司的市场价值不可能高于同一风险族内相应的无财务杠杆公司的市场价值。

mm定理二:rj= ρk+(ρk-r)dj/sj。

其中,rj为任一公司j的股票期望收益率,r指市场利率。

上式表明,公司股票的收益率等于该族中纯权益收入流的资本化率ρk,加上债务权益比与差额(ρk-r)乘积的财务风险溢价。

同时,随着企业负债的增加,企业面临的风险增加,其权益成本也会随之增加。

在上述两个定理的基础上,莫迪利安妮和米勒提出了以企业价值最大化为目标的投资理论。

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